W ramach cyklu ABC Transakcji publikowanego na naszym blogu dzielimy się z naszymi czytelnikami wiedzą odnośnie tego, jak wygląda lub może wyglądać proces transakcji sprzedaży firmy. Co wpływa na to, czy transakcja się udaje czy nie? Dziś krok po kroku przyjrzymy się bliżej temu, jak właściciel spółki planuje lub powinien zaplanować sprzedaż firmy, zabezpieczyć się w procesie sprzedaży, tak by po jego zakończeniu nie żałować podjętych decyzji.

Dlaczego chcę sprzedać firmę?

Dlaczego chcę sprzedać swoją firmę? Czy jestem spełnionym businessmanem lub businesswoman, który/a chce spieniężyć zawodowy dorobek życia przed przejściem na emeryturę? Czy jestem  udziałowcem, który odziedziczył firmę i tchnął w nią nową energię, ale zawsze chciał spełniać marzenia w innej branży, a pieniądze uzyskane ze sprzedaży przedsiębiorstwa w końcu mu na to pozwolą? A może jestem właścicielem polskiej firmy rozpychającej się na rynkach światowych, który poszukuje kapitału do rozwoju i jest skłonny oddać inwestorowi większościowy udział kapitałowy, zachowując dla siebie mniejszościowy pakiet udziałów w celu zrównoważonej budowy jego wartości?

To właśnie cel stanowi punkt wyjścia do określenia mojej strategii poszukiwania inwestora, wyceny przedsiębiorstwa, terminu i sposobu przeprowadzenia sprzedaży oraz zadań mojego prawnika transakcyjnego. Rozpoczęcie procesu wymaga zarówno od ode mnie, jako właściciela firmy, jak i moich doradców zrozumienia przyczyny, dla której zamierzam sprzedać spółkę.

To pytani będzie mi towarzyszyć przez cały proces transakcji. Odpowiedź na nie będzie przyczyną, dla której zasiadam do stołu, a zmiana okoliczności w trakcie negocjacji może mieć wpływ na to, w jaki sposób od tego stołu odejdę (z umową lub bez umowy).

Wybór inwestora i wycena przedsiębiorstwa

Ok, już wiem, że chcę i dlaczego zamierzam sprzedać firmę, pora na tzw. „drugorzędne” pytanie, czyli komu. Wiem, że wielu ambitnych właścicieli firm na tym etapie zaczyna i na nim kończy, nie znajdując odpowiadającego im inwestora.

Czy będzie to moja polska konkurencja, która zna mój biznes niemal na wylot i może być zainteresowana zwiększeniem swojego udziału w rynku? Czy będzie to zagraniczny fundusz inwestycyjny, któremu będzie zależało przede wszystkim na zwiększeniu i zapewnieniu udziału w zysku z inwestycji? Dlaczego ktoś chce kupić moją firmę? W przypadku wspomnianego funduszu, może chce on zainwestować pieniądze w polską spółkę, ale nie chce, aby jej założyciel odchodził już teraz i chciałby pozostawić mnie jako wspólnika mniejszościowego? W takiej sytuacji, wyceniam zarówno sprzedawany większościowy udział w kapitale zakładowym, jak i szacuję przyszłe zyski ze sprzedaży pakietu mniejszościowego, dodatkowo zastanawiam się, jak zabezpieczyć moją pozycję w zarządzaniu firmą.

Odpowiedź na te pytania pozwala mi określić charakter podmiotów z którymi będę chciał rozmawiać. Zlecam wycenę przedsiębiorstwa, przygotowuję teaser lub wstępne warunki sprzedaży oraz przygotowuję listę potencjalnych inwestorów. Korzystam z doradców biznesowych, by powyższe działania miały profesjonalny charakter oraz nabrały tempa.

W przypadku zgłoszenia się kilku potencjalnych nabywców jasno komunikuję, że negocjacje są prowadzone równolegle z różnymi podmiotami. W większości transakcji nie jest to problemem, o ile inwestor nie oczekuje wyłączności. Zastanawiam się, czy zgodzić się na taką wyłączność, pod jakimi warunkami i na jaki czas.

Struktura transakcji, list intencyjny i umowa o poufności

Inwestor zainteresowany moją firmą zgłasza, że chciałby, żeby moje dokumenty firmowe przejrzeli jego doradcy prawni i finansowi. Wiem, że to nie przelewki i od mojego prawnika transakcyjnego dostaję wytyczne i projekty listu intencyjnego (LoI) i umowy o poufności (NDA). Nie obawiam się tej weryfikacji, jestem na nią gotowy. Wcześniej wraz z moim prawnikiem transakcyjnym dokonaliśmy tzw. Vendor Due Diligence, czyli sami zweryfikowaliśmy dokumentację firmy i poprawiliśmy wszystkie drobne niedociągnięcia.

Pamiętam, że list intencyjny jest zasadniczo niewiążącym, ale ważnym dokumentem, gdyż wpływa on na strukturę, harmonogram oraz dynamikę procesu transakcji sprzedaży firmy, w tym na określenie warunków negocjowalnych i nienegocjowalnych w umowie przedwstępnej sprzedaży (kliknij i czytaj więcej: Na dobry początek – list intencyjny).

Wiem też, że zanim ujawnię tajemnice mojej firmy, inwestor i jego doradcy powinni podpisać umowę  o poufności, która będzie mnie chroniła zarówno w trakcie negocjacji, jak i wiele lat później na wypadek ich niepowodzenia. Nie chciałbym przecież, aby mój potencjalny inwestor wykorzystał moje know-how, nad którym wiele lat pracowałem. Ustalam też sposób przetwarzania przez inwestora powierzanych mu danych (kliknij i czytaj więcej: Umowa o zachowaniu poufności, czyli jak chronić tajemnice przedsiębiorstwa).

W takcie negocjowania listu intencyjnego biorę pod uwagę zagadnienia prawne, podatkowe i biznesowe przy określeniu charakteru i struktury transakcji. Czy określam z góry, że może ona nastąpić w ramach tzw. share deal (umowy sprzedaży udziałów, umowy sprzedaży akcji), czy też alternatywą jest ewentualnie sprzedaż aktywów, czyli tzw. asset deal (kliknij i czytaj więcej: Share deal vs. asset deal).

Due diligence

Due diligence jest niezbędnym etapem poznawania i weryfikowania przez potencjalnego inwestora stanu mojej firmy i do jakiegoś stopnia muszę to zaakceptować. Niemniej jednak dzięki listowi intencyjnemu wiem, jak długo ten proces będzie trwał oraz że skończy się przedstawieniem inwestorowi raportu z due diligence, ze wskazaniem istotnych zagadnień, w których ewentualnie występuje ryzyko prawne (red flag report). Niektóre z tych ryzyk bez problemu eliminuję z pomocą mojego prawnika transakcyjnego jeszcze w trakcie badania. W trakcie due diligence również gromadzę i przekazuję inwestorowi określone informacje i dane, a także w razie potrzeby uzyskuję dodatkowe dokumenty z urzędów i sądów oraz udzielam inwestorowi odpowiedzi na pytania. Nie obawiam się o to, że inwestor będzie próbował kupić sobie czas poprzez wydłużanie due diligence  LOI zabezpiecza w tym zakresie moje interesy.

Zdaję sobie sprawę, że nie tylko treść dokumentów i informacji ujawnionych doradcom inwestora, ale także sposób ich ujawnienia, jak i treść i sposób pominięcia innych informacji lub dokumentów może wpływać na moją odpowiedzialność z tytułu negocjowanej umowy sprzedaży.

Po przemyśleniu przez inwestora raportu z due diligence podejmuje on decyzję: czy kontynuować negocjacje i przedstawić projekt umowy przedwstępnej sprzedaży, czy odejść od stołu.

Umowa przedwstępna sprzedaży firmy i negocjacje

W znakomitej większości transakcji strukturę i projekt umowy przedwstępnej sprzedaży (ang. Preliminary Share Purchase Agreement, czyli PSPA) sporządza i przedstawia inwestor (kupujący) i jego doradcy. Zasadniczo, projekt powinien odpowiadać i mieścić się w granicach listu intencyjnego. Może się jednak zdarzyć, że kwestie ujawnione w trakcie due diligence są dla inwestora punktem wyjścia do negocjowania obniżenia ceny sprzedaży, odroczenia płatności jej części lub określenia innych warunków odpowiedzialności sprzedającego.

Jestem przygotowany na to, że ten etap może trwać najdłużej, nawet kilka-kilkanaście miesięcy. W tym czasie muszę zapewnić, aby firma nadal się rozwijała, nie mogę zakładać, że inwestor, który wielu tygodni bada moje dokumenty, na pewno podpisze umowę.

Umowa przedwstępna opisuje wiele zagadnień, w tym między innymi:

• kwestie ceny, w tym sposobu jej płatności i jej zabezpieczenia,
• oświadczenia i zapewnienia składane przeze mnie jako sprzedającego oraz zasady odpowiedzialności (kliknij i czytaj więcej: Oświadczenia i zapewnienia tzw. repy w umowie sprzedaży – trzy konsekwencje naruszenia), analogicznie, choć w ograniczonym zakresie oświadczenia i zapewnienia oraz odpowiedzialność kupującego,
• warunki zamknięcia transakcji (tzw. closing), czyli zawarcia umowy sprzedaży udziałów,
• zasady dotyczące działań stron podejmowanych do zamknięcia transakcji oraz zobowiązania w ramach zamknięcia transakcji
• kwestie związane z odstąpieniem od umowy, rozstrzygania sporów, względnie dokonania transakcji przy mechanizmach korygujących cenę.

W ramach negocjowania powyższych kwestii wraz z kupującym uwzględniam istotne zagadnienia zewnętrzne, mające wpływ na transakcję (zabezpieczenia kredytowe, ewentualna konieczność uzyskania interpretacji podatkowych, zgody dotyczące zgody na koncentrację przedsiębiorców itp.). Pamiętając o doświadczeniach z pandemii Covid-19 lub ze względu na niepewność rynkową inwestor może chcieć wprowadzić do umowy szeroko rozumianą klauzulę MAC, która pozwoli mu odstąpić od transakcji niemal w każdym czasie (kliknij i czytaj więcej: Transakcja w czasach zarazy – siła wyższa, klauzula MAC i odstąpienia od umowy), a ja jako sprzedający firmę przy pomocy mojego prawnika transakcyjnego próbuję ograniczyć możliwość jej zastosowania jedynie do wyjątkowych, skonkretyzowanych przypadków.

Umowa inwestycyjna/umowa wspólników

Podjąłem decyzję o pozostaniu w spółce i pozyskaniu inwestora w charakterze wspólnika większościowego. Inwestor wraz z projektem umowy przedwstępnej sprzedaży powinien przedstawić mi umowę wspólników lub umowę inwestycyjną (ang. Shareholders Agreement, czyli SHA), a dodatkowo dostosować umowy spółki oraz o treść mojego kontraktu menadżerskiego.

Umowa SHA reguluje przede wszystkim istotne zasady współpracy wspólnika mniejszościowego i większościowego w spółce, w tym prawo powoływania członków organów spółki, istotne kwestie wymagające uchwały wspólników i poddane regule mniejszości blokującej, zakaz konkurencji, czy zasady osobistego uczestnictwa wspólnika mniejszościowego w zarządzaniu lub doradzaniu firmą.

Umowa wspólników przewiduje również szczegółowe warunki wystąpienia ze spółki, na podstawie klauzul opcyjnych (opcja put, call, drag along itp.) oraz rozliczenia w zależności od wartości udziałów spółki (kliknij i czytaj więcej: Klauzule opcyjne – kiedy wspólnicy mogą je zastosować).

Umowa może przewidywać również szczególne postanowienia dotyczące rozstrzygania sporów w spółce, przez podmioty zewnętrzne np. sąd arbitrażowy, a w ostateczności w ramach uzgodnionej procedury przejęcia udziałów spółki przez jednego ze wspólników (tzw. deadlock provision).

Closing (SPA)

W końcu, po długiej drodze i spełnieniu licznych warunków biznesowych i prawnych z umowy przedwstępnej, dochodzi do zawarcia umowy sprzedaży udziałów lub akcji. Często jest to umowa o charakterze technicznym, której już zasadniczo się nie negocjuje, gdyż jej treść w 99% wynika z zawartej umowy przedwstępnej sprzedaży. Niektóre okoliczności od czasu due diligence mogły się zmienić, dlatego przedstawiam inwestorowi aktualizację ujawnionych dokumentów i informacji w istotnych sprawach, w ramach tzw. disclosure letter.

Zamknięcie transakcji odbywa się w bardzo sformalizowanej procedurze, z udziałem notariusza, poprzez przeprowadzenie wszystkich kolejno zaplanowanych kroków zgodnie z PSPA. Najczęściej wraz z zawarciem umowy wchodzi w życie umowa wspólników (jeśli SHA ma zastosowanie), dochodzi także do zmiany zarządu. Wszelkie zgłoszenia do rejestru przedsiębiorców KRS związane ze zmianą struktury udziałowej mają charakter deklaratoryjny, co oznacza, że to kupujący i ja jako sprzedający określamy termin i miejsce, w którym dochodzi do transakcji.

Z mojej perspektywy kluczowe są trzy kwestie:

• bezpieczeństwo transakcji – czy nie naruszam składanych oświadczeń i zapewnień,
• ważność i skuteczność transakcji – czy umowa jest właściwie zawarta i może być wykonywana,
• uzyskanie lub zabezpieczenie ceny sprzedaży.

Ewentualnie, jeżeli zostaje w firmie:

• zabezpieczenie mojej pozycji jako udziałowca mniejszościowego.

Wdrożenie transakcji, czynności potransakcyjne

Nie zawsze mogę oczekiwać, że otrzymam całą cenę płatną z góry. Zdarza się, że zgodnie z umową przedwstępną, umowa przyrzeczona sprzedaży przewiduje odroczenie części ceny (np. na rachunku zastrzeżonym lub depozycie notarialnym) dla zabezpieczenia roszczeń przeciwko mnie z tytułu złożonych oświadczeń i zapewnień lub mojej obecności w spółce, jako członka zarządu lub kluczowego pracownika.

Z tej perspektywy okres potransakcyjny może trwać 2 tygodnie lub nawet 2-3 lata. Zgodnie z wynegocjowanymi warunkami większość ceny otrzymałem na konto, reszta pozostaje zabezpieczona na depozycie notarialnym i mam ją otrzymać wkrótce.

Mój prawnik transakcyjny mówi, że dobra transakcja jest wtedy, kiedy można spokojnie schować na półkę umowę sprzedaży firmy i do niej nigdy nie wracać. Ja sprzedałem moją firmę, schowałem na półkę umowę i nie żałuję. Teraz wyjeżdżam na zasłużony urlop po czym na spokojnie dopracuję pomysł na najbliższą przyszłość.

Autor: Przemysław Musioł